Foncières : l’indexation est un élément clef de l’analyse, par Laurent Gauville

Interview de Pierrepapier
par Frédéric Tixier

Pour Laurent Gauville, directeur général délégué de Gestion 21, et gestionnaire du fonds Immobilier 21[1], le niveau historiquement bas de décote des foncières cotées devrait être corrigé dans les mois à venir. A condition que l’indexation des loyers continue de fonctionner. Point de vue.  

Depuis la fin de l’année 2019, le secteur de l’immobilier coté de la zone euro affiche un repli de près de 40%. Comment expliquer cette contreperformance des foncières, alors même que les valeurs d’actifs et les loyers progressent sur cette période ?

Laurent Gauville – L’explication vient des anticipations du marché sur l’évolution future des cash-flows et des valeurs d’actifs dans un environnement de hausse des taux et d’inflation. Notre opinion est que le questionnement face à cette nouvelle donne est légitime. Mais que l’anticipation du marché est excessive. Sachant que la décote des cours de Bourse par rapport aux ANR[2] est historiquement élevée : -54%. Et que le multiple de cash-flow est historiquement faible[3], le marché anticipe une baisse des cash-flows et des valeurs d’actifs de plus de 35%. Le propos n’est pas de nier l’impact de la hausse des taux. Mais de rappeler que l’ensemble des baux sont indexés. Et que la dette a une maturité moyenne d’environ 6 ans.

Car intervient également le mécanisme d’indexation des loyers…

Laurent Gauville – L’indexation des loyers contribue effectivement à la croissance organique des revenus des foncières. Qui atteint des niveaux permettant de limiter très largement l’impact de la hausse des taux d’intérêt sur les cash-flows et les valeurs d’actifs. Pour mémoire, l’impact négatif sur les cash-flows de l’année d’une hausse des taux de +250 bp est neutralisé par une croissance organique de +3,5%. Et ce grâce à la maturité de la dette. Ainsi qu’à la prise en compte progressive de l’augmentation des frais financiers.

Quelles sont vos hypothèses sur l’évolution des cash-flows et des valeurs d’actifs des foncières ?

Laurent Gauville – Nos hypothèses d’évolutions futures des cash-flows sont de -15% à +5% selon les foncières. Soit un niveau proche de 0% en moyenne sur le secteur. Pour l’évolution des valeurs d’actifs, nous les estimons dans une fourchette de -15% à 0% selon les foncières. Soit -5%, en moyenne, sur le secteur. Ces estimations sont très différentes de celles du marché. Ainsi, nous espérons, dans les mois à venir, un recalibrage positif des anticipations du marché. Cette situation n’est pas inédite. Elle s’est déjà produite en 2009 et en 2020. Où des niveaux de décotes de l’ordre de -50% ont conduit à un fort rebond des cours de Bourse, suite à une amélioration des anticipations du marché…

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[1] Le fonds Immobilier 21 supporte un risque en capital, un risque Action et un risque lié à la gestion discrétionnaire. Veuillez-vous référer au prospectus et au document d’informations clés pour l’investisseur avant de prendre toute décision finale d’investissement.
[2] Actif net réévalué.
[3] 9x pour le portefeuille du fonds Immobilier 21, vs 17x pour la moyenne long terme du secteur.